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A temporada de resultados do terceiro trimestre de 2026 deverá reforçar uma tendência que discutimos há algum tempo: as margens de proteínas estão diminuindo na maioria das regiões e dos segmentos. Em uma reversão das tendências observadas nos últimos anos, a carne bovina nos Estados Unidos deverá ser um dos poucos negócios a apresentar melhora. Nas demais operações, as margens de aves e suínos continuam se normalizando em relação aos níveis excepcionalmente elevados, enquanto as cotas chinesas de importação de carne bovina aumentaram a pressão sobre os exportadores sul-americanos e australianos.

Com o primeiro turno encerrado, a pergunta natural, e aquela que tem orientado a maior parte de nossas discussões com investidores, é onde buscar beta doméstico. Os setores de Alimentos & Bebidas e Agronegócio não são a resposta mais óbvia. Muitas das companhias que cobrimos são listadas no Brasil, mas uma parcela relevante de suas DREs está vinculada ao dólar, às commodities globais ou a ambos. Mesmo entre as empresas domésticas de bens de consumo básicos, o desempenho das ações tende a ser muito menos acentuado do que entre as empresas de consumo discricionário.

A MDB reportou um trimestre mais forte do que o esperado. O EBITDA atingiu R$ 281 milhões, 13% acima da nossa estimativa, embora ainda 18% abaixo na comparação anual, com margem EBITDA de 10,4% (70 pontos-base acima da nossa projeção e 220 pontos-base abaixo do nível registrado um ano antes). A receita líquida totalizou R$ 2,7 bilhões, praticamente estável na comparação anual e 5% acima da nossa estimativa, impulsionada por um aumento de 4% nos volumes, para 477 mil toneladas (o quarto trimestre consecutivo de crescimento anual de volumes), além de um ganho de 4% nos preços médios na comparação trimestral, favorecido por um mix mais positivo. Por fim, o lucro líquido alcançou R$ 164 milhões, 34% acima da nossa estimativa, impulsionado principalmente pelo desempenho operacional superior ao esperado, enquanto a posição de caixa líquido da MDB continuou aumentando, alcançando R$ 335 milhões (+R$ 110 milhões na comparação trimestral).

O 1T26 foi um trimestre operacionalmente muito fraco para a M. Dias Branco. Após ajustes por ganhos não recorrentes de recuperação tributária de R$16 milhões, o EBITDA ficou em R$180 milhões, 34% abaixo de nossa estimativa, marcando o terceiro trimestre consecutivo de EBITDA com desvio negativo de dois dígitos frente ao esperado. A margem EBITDA voltou para um patamar de um dígito, agora em 8,1%, pressionada pela limitada recuperação de margem bruta e pelo aumento das despesas comerciais (detalhes abaixo). Desta vez, nem mesmo o crescimento de receita veio forte: a receita líquida ficou estável a/a em R$2,2 bilhões, 6% abaixo de nossa projeção, refletindo números mais fracos tanto em preços médios quanto em volumes. O lucro líquido somou R$106 milhões.

Há anos argumentamos que o modelo de negócios tradicional da MDB, baseado em integração vertical e distribuição direta para uma base fragmentada de varejistas, foi disruptado. O surgimento de novos intermediários, como lojas de atacarejo, reduziu a rentabilidade da MDB ao atender pequenos varejistas. Além disso, um novo posicionamento comercial após a aquisição da Piraquê em 2017 fez com que, por algum tempo, a MDB deliberadamente renunciasse a market share para focar na captura de maior valor unitário por meio de construção de marca e marketing. O volume médio vendido nos últimos três anos ficou em linha com níveis de uma década atrás. Agora, ao voltar o foco para a recuperação de volumes, os dois últimos trimestres sugerem que essa estratégia tem sido eficaz — mas não eficiente. O custo para reconstruir esses volumes tem sido maior do que o esperado.